Category: Régulation

Le Crowdfunding financier et la loi

Avant d’entrer pleinement dans le sujet, il est important de noter la différence de nature entre l’activité de crowdfunding financière et non-financière. Les activités correspondantes à ce dernier (qui comprennent le crowdfunding de don avec ou sans contrepartie) répondent principalement au droit de la consommation. Il existe aussi également une forme plus ambigüe de crowdfunding de don avec contrepartie, qui est le crowdfunding basé sur l’attribution de royalties. Dans les pays où il est apparu, il n’est généralement pas considéré comme un produit financier.

La complexité de la réglementation augmente considérablement pour les formes financières du crowdfunding (d’investissement ou de prêt). Dans ce domaine, la logique fondamentale du crowdfunding est l’implication de la masse – ce qui signifie que de toute personne intéressée par la proposition – ; cela se heurte au droit financier développée dans les 80 dernières années: la volonté de protéger les investisseurs particuliers, étant moins qualifiés que les professionnels pour comprendre les risques des produits financiers.

Le résultat de ce choc conceptuel entre le droit financier traditionnel et les besoins de crowdfunding est à l’origine des changements soudains dans le Droit à travers le monde et les changements ne semblent toujours pas être totalement stabilisés. Pour ces raisons, nous allons nous centrer sur les lois appliquées aux crowdfunding dans le cadre de l’activité de finance participative.

« La complexité de la réglementation augmente considérablement pour les formes financières du crowdfunding (d’investissement ou de prêt). Dans ce domaine, la logique fondamentale du crowdfunding est l’implication de la masse – ce qui signifie que de toute personne intéressée par la proposition – ; cela se heurte au droit financier développée dans les 80 dernières années: la volonté de protéger les investisseurs particuliers, étant moins qualifiés que les professionnels pour comprendre les risques des produits financiers.« 

En raison du leadership américain dans le crowdfunding, nous commencerons par un examen rapide de l’évolution que ce pays a connu dans ce domaine. La loi Jumpstart Our Business Startups (JOBS) du 5 Avril 2012, l’un des textes phare de la première administration Obama, prévoyait, entre autres, la possibilité de créer des exemptions applicables au crowdfunding pour faciliter l’accès au financement pour les petites et moyennes entreprises.

La SEC (Securities and Exchange Commission, l’équivalent de l’AMF française) a été chargée de faire les décrets d’application de la loi. Étant par définition la garante de la vision traditionnelle de la loi en tant que protection des investisseurs, il est compréhensible qu’elle tarde longtemps à trouver une formule pour l’application du chapitre sur crowdfunding, appelé titre III (La Loi JOBS dispose de 7 parties appelées titres) du fait de son antagonisme intrinsèque avec la logique de crowdfunding. Le résultat a été le développement, comme dans le cas des lois de blue sky du début du 20e siècle concernant la réglementation boursière, d’exemptions interne aux états dans la plupart des États de l’Union. À la fin mai 2015, crowdfundinglegalhub.com web recensait 24 états avec des exemptions approuvées, 13 en attente d’approbation, 12 sans processus de ce type et la Californie, qui a rejeté sa propre loi d’exemption sans créer d’alternative. Le retard des textes d’application non seulement ont mis les États-Unis dans une situation de désavantage concurrentiel par rapport aux pays les plus développés d’Europe (en particulier au Royaume-Uni), mais il a aussi aggravée la complexité opérationnelle avec toutes les lois locales.

La grande surprise est venue de la même SEC, le 19 Juin 2015 quand elle a mis en place le Titre IV de la Loi JOBS concernant la formation de capital pour les petites entreprises. Dans le cadre de cette section, il a ouvert la porte à ce que les start-ups puissent lever jusqu’à 50 millions de dollars auprès d’investisseurs accrédités et non accrédités. Cela signifie une révolution copernicienne du Droit financier de ces derniers 80 ans. Bien que cela ouvre la porte à de nombreux doutes et risques, cela crée, pour les entreprises qui sauront l’utiliser, une formidable opportunité de financement directe extrêmement compétitive (en comparaison avec le droit dans d’autres parties du monde).

« La grande surprise est venue de la même SEC, le 19 Juin 2015 quand elle a mis en place le Titre IV de la Loi JOBS concernant la formation de capital pour les petites entreprises. Dans le cadre de cette section, il a ouvert la porte à ce que les start-ups puissent lever jusqu’à 50 millions de dollars auprès d’investisseurs accrédités et non accrédités.« 

La situation des lois applicables aux activités de crowdfunding en Europe suit une évolution un peu différente de celle aux États-Unis, bien qu’ayant des similitudes. Contrairement à la volonté du gouvernement américain (qui a établi un parcours précurseur avec la loi JOBS anticipant probablement le besoin perçu de la majeure partie du marché d’environ une année), le souhait de promouvoir ce nouveau type de financement des entreprises fixé par l’Union européenne et ses représentants n’a pas encore pu être transformé au niveau réglementaire européen.

Dans la lenteur de son fonctionnement, plusieurs consultations furent lancées pour tenter de canaliser le processus. L’une des dernières est la consultation publique sur la révision de la directive concernant le prospectus à été réalisée en mai et récolté un grand nombre de réponses.

Certains gouvernements nationaux ont pas attendu l’apparition d’un cadre communautaire et ont été beaucoup plus proactifs dans la promotion du crowdfunding. Le Royaume-Uni est le parangon de cette attitude qu’a suivi la France de manière moins efficace. Tous les deux ont structuré ce nouveau marché au cours des dernières années. Dans la première moitié de l’année 2015, plusieurs pays ont choisi d’essayer d’entrer dans ce groupe. C’est clairement le cas de l’Autriche, de l’Allemagne dans une moindre mesure, et, bien moindre encore, de l’Espagne.

D’autres se débattent encore entre la vision d’ouverture de prise de risque maîtrisée avec le crowdfunding, et la perspective traditionnelle des règlements relativement bureaucratiques destinées à protéger les investisseurs. Plusieurs pays semblent même retranchés dans cette attitude, comme le Danemark et d’autres pays d’Europe du Nord tout comme plusieurs pays d’Europe centrale et orientale.

« Dans la lenteur de son fonctionnement, plusieurs consultations furent lancées pour tenter de canaliser le processus. L’une des dernières est la consultation publique sur la révision de la directive concernant le prospectus à été réalisée en mai et récolté un grand nombre de réponses.« 

Nous pourrions parler d’un effet tache d’huile parti du Royaume-Uni et qui se propage progressivement à travers le continent, perdant souvent la force avec la distance de l’épicentre de son origine.

Le résultat pour toutes les parties impliquées dans ce type de transaction est plus que déroutant. Il existe des différences dans de nombreux aspects des lois adoptées sur le Crowdfunding. Les principales de celles-ci sont:

  • Les statuts des plates-formes de crowdfunding et leurs autorisations d’activité sont contradictoires d’un pays à un autre. Ainsi certaines tombent sous les règles des sociétés de services financiers et prévoient d’utiliser le passeport européen (MiFID) afin d’offrir leurs services dans toute l’Union, tandis que d’autres ont une interdiction d’exercer à l’étranger.
  • Les niveaux des exemptions de prospectus varient de 0 à 5 millions d’euros.
  • Les critères déterminants pour un investisseur qualifié varient également de manière significative.

Le résultat de l’absence de best practices crée des avantages concurrentiels pour certains et confondent tout le monde, surtout dans un monde dans lequel de nombreux investisseurs tentent de chasser les meilleures opportunités d’investissement à travers le continent.

« Le résultat de l’absence de best practices crée des avantages concurrentiels pour certains et confondent tout le monde, surtout dans un monde dans lequel de nombreux investisseurs tentent de chasser les meilleures opportunités d’investissement à travers le continent.« 

Compte tenu du rythme de l’évolution des lois concernant le crowdfunding et la disparité réglementaire européenne, nous invitons tous les experts de l’industrie à commenter ce post avec des informations qui approfondissent le sujet et nous nous engageons à traduire ces commentaires dans les autres langues de notre blog.

François-Eric Perquel

Sources:

  1. Review of Crowdfunding regulation, Tax &legal workgroup of the European Crowdfunding Network (ECN)
  2. Informations de l’EECA (European Equity Crowdfunding Association)
  3. crowdfundinglegalhub.com
  4. wikipedia.org

Résumé de la réponse de Private Investments Network à la consultation publique de la Commission Européenne sur la révision de la Directive sur les Prospectus

La réponse a été réalisée en collaboration avec la European Equity Crowdfunding Association dont Private Investments Networks est membre. Les principaux commentaires étaient à propos:

  • Des spécificités de l’equity crowdfunding

L’objectif initial de l’equity crowdfunding est de donner un support aux sociétés à toutes les étapes de leur développement, mais surtout aux étapes initiales. Le montant moyen actuel des offres publiées sur le site d’une plateforme d’equity crowdfunding européen est 250.000 €. La taille des offres est principalement entre 50.000 € et 1.500.000€.

C’est pourquoi, nous pensons que l’exemption de prospectus de 5.000.000 € est adaptée pour supporter le développement du crowdfunding en ce qui concerne les jeunes PME.

Le Crowdfunding n’est pas véritablement une offre de titres au publique et les émetteurs qui lèvent du capital à travers une plateforme devrait profiter d’une exemption des règles concernant les offres publiques, même si le besoin de protection de l’investisseur doit perdurer. C’est pourquoi, il devrait être obligatoire pour l’émetteur de maintenir un flux d’information à propos de l’entreprise pour ces investisseurs et de trouver la meilleure solution pour faciliter les opportunités de liquidité pour les investisseurs venant de ce type de financement.

  • Besoins d’harmonisation

La diversité des réglementations nationales est une barrière au développement de l’equity crowdfunding en Europe. Chaque état membre a une politique locale différente concernant les obligations de prospectus. Par exemple, le niveau d’exemption varie: il est de 1M€ en Allemagne, France, Roumanie, et 5M€ en Espagne, Italie & le Royaume-Uni, etc.

Cela crée des barrières au crowdfunding dans l’Union Européenne que ce soit pour les plateformes et les émetteurs. Le point clefs à harmoniser pour libérer le potentiel du crowdfunding est que tous les pays adoptent des obligations similaires. Parmi lesquelles:

– le même niveau d’exemption pour le prospectus à 5 M€
– les mêmes obligations d’information (key issuer information document – KIID)
– les mêmes responsabilités pour les plateformes et les émetteurs concernant cette documentation.

Actuellement, il y a des avantages concurrentiels réglementaires qui perturbent le marché et certaines plateformes réfléchissent à transférer leur siège principal dans un autre pays pour s’adresser à leur propre marché domestique.

Finalement, l’émetteur qui utilise le Crowdfunding devrait avoir des obligations harmonisées à travers toute l’Europe.

  • Description du KIID – key issuer information document

La directive devrait harmoniser un Key Issuer Information Document. Il devrait y avoir des définitions claires pour ce document. Il devrait être obligatoire pour les entreprises levant des capitaux sous le niveau limite de l’exemption, mais ne pas être sujet à l’autorisation préalable de l’autorité nationale compétente. L’émetteur devrait fournir cette information sous sa propre responsabilité et pouvoir personnaliser cette information afin de l’adapter à son projet et sa situation. Le modèle fourni par la directive devrait tendre à fournir une voie pour présenter chaque catégorie harmonisée d’information.

C’est pourquoi nous pensons qu’il devrait toujours exister un document d’information (“KIID”) qui établit l’information que la PME peut fournir sous sa seule responsabilité (principalement sur la base de documents préexistants) :

– Le résumé des comptes annuels (bilan et compte de résultats) pour les 3 dernières années, en citant s’ils sont audités et par qui. (Longueur indicative : max 12 pages)
– Un document établissant les forces (patents, technologie, savoir-faire, etc.) et les principales menaces que l’émetteur perçoit (concurrence, obsolescence, etc.) (Max 1 page)
– Une brève bio des fondateurs, des membres du conseil (s’il existe), le comité consultatif (s’il existe) (max 2 paragraphes par bio)
– Sa structure de capital actuelle et la dilution due à la levée de fonds (une table)
– En annexe, l’émetteur ajoutera toute information commerciale préexistante qu’il juge pertinente pour l’investisseur. Celle-ci peut être à propos du produit/service et du marché.

Quand certaines informations n’existent pas, l’émetteur devrait juste signaler qu’il ne dispose pas de cette information et dire pourquoi.

En prenant en compte le niveau d’expérience/ de compétence des investisseurs particuliers, la complexité d’un tel document devrait tendre à fournir des exemples conceptuellement simples, comme cela est maintenant attendu des publications médicales pour les consommateurs.

Le KIID devrait tout à la fois rester simple, car les entrepreneurs manquent d’expérience et les investisseurs de sophistication, et être très explicite.

  • Besoin pour un unique système d’enregistrement intégré au niveau de l’union pour tous les prospectus

Cela peut être réalisé à faible coût et fournir une solution simple pour l’accès des investisseurs à l’information. Cela devrait être mis en place d’une manière flexible pour permettre aux investisseurs d’accéder à l’information des prospectus qui les intéressent et être facilement intégrable dans les flux d’information pour permettre la diffusion à travers des systèmes d’information des intermédiaires et des media.

François-Eric Perquel.

Bienvenu au blog de Private Investments Network

Bienvenu au blog de Private Investments Network. Ce blog d’entreprise cherche à montrer différents aspects (plus ou moins complexes) des relations investisseurs des entreprises non cotées. Notre intention est de nous rapprocher des investisseurs en capital, des directeurs généraux et financiers, des consultants, des avocats, des family offices, et, en résumé, de tous les professionnels liés à la gestion juridico financière des entreprises non cotées.

“Ce blog mettra en lumière différents aspects (plus ou moins complexes) concernant les relations investisseurs au sein des sociétés non cotées.”

Nous profiterons de notre expérience de plus de 15 ans fournissant des services technologico-financier à différentes entreprises de premier plan au niveau international pour publier des entrées avec des opinions critiques, toujours actualisés et en totale indépendance. Nous utiliserons un ton sérieux et professionnel pour présenter des informations générales qui pourraient intéresser tout à la fois les gestionnaires de l’entreprise et les investisseurs.

Nous espérons que cela vous intéressera et, s’il vous plait, n’hésitez pas à commenter les entrées de notre blog ou à en proposer de nouvelles.